（原標(biāo)題：A股投資怎么這么難？）

近期，很多A股投資者被一組數(shù)據(jù)弄破防了。

2023年前5個(gè)月，美國(guó)納斯達(dá)克指數(shù)、日經(jīng)225指數(shù)和A股滬深300指數(shù)漲幅分別為23.59%、18.37%、-1.89%。其中，日經(jīng)225指數(shù)因創(chuàng)1991年以來新高而登上熱搜。

美國(guó)市場(chǎng)被高息、高通脹、中小銀行危機(jī)、美債上限危機(jī)、商業(yè)地產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)等諸多問題困擾，指數(shù)不跌反漲，漲幅還很高；日本則是失去的三十年后，指數(shù)創(chuàng)30年新高。相比之下，今年中國(guó)經(jīng)濟(jì)疫后復(fù)蘇，宏觀流動(dòng)性保持寬松，指數(shù)從估值底部啟動(dòng)，卻不漲反跌。

很多投資者變得失望、無(wú)奈，感慨在大A投資怎么這么難？

其實(shí)，投資是長(zhǎng)期的事，也是自己的事，不需要對(duì)比，拿一個(gè)橫截面做對(duì)比，更是充滿了誤導(dǎo)性。納斯達(dá)克和日經(jīng)225指數(shù)的上漲，都有各自的特殊原因：

納斯達(dá)克本輪上漲主要受人工智能革命驅(qū)動(dòng)，全球第一梯隊(duì)公司主要在美股，指數(shù)上漲也主要靠幾個(gè)科技巨頭拉動(dòng)；日本股市走牛，受全球資金避險(xiǎn)效應(yīng)、巴菲特名人效應(yīng)以及“日特估”（針對(duì)PB<1的上市公司，東京交易所強(qiáng)調(diào)通過分紅、回購(gòu)等提高股東回報(bào)，與中特估異曲同工）等驅(qū)動(dòng)，也有一定的特殊性。

就A股而言，今年以來表現(xiàn)為“漲-跌-漲-跌”的M型震蕩，主要受國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇預(yù)期的反復(fù)波動(dòng)影響：①漲，疫情放開初期，復(fù)蘇預(yù)期很強(qiáng)、很樂觀，帶動(dòng)了指數(shù)第一波上漲；②跌，春節(jié)開工初期，很多數(shù)據(jù)不及預(yù)期，市場(chǎng)情緒變差，股市回調(diào)；③漲，2月下旬起，各項(xiàng)數(shù)據(jù)快速回暖，市場(chǎng)情緒再次回升；④跌，4月起，經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)明顯放緩，市場(chǎng)擔(dān)憂再起，指數(shù)震蕩回落。

當(dāng)然，期間也受外圍因素影響，美聯(lián)儲(chǔ)加息、歐美銀行業(yè)危機(jī)、人民幣貶值甚至美債上限等問題均會(huì)影響A股情緒，但整體來看，國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的走勢(shì)&預(yù)期一直是主導(dǎo)A股的核心因素：

在國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇預(yù)期偏樂觀時(shí)，會(huì)無(wú)視外圍負(fù)面因素；當(dāng)國(guó)內(nèi)復(fù)蘇預(yù)期偏悲觀時(shí)，外圍因素才被市場(chǎng)情緒放大，以至于讓部分投資者產(chǎn)生了外圍因素左右A股走勢(shì)的錯(cuò)誤印象。

所以，A股下半年會(huì)走出怎樣的行情，取決于國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的節(jié)奏與高度。站在當(dāng)下，市場(chǎng)對(duì)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇預(yù)期仍偏悲觀，從三大需求來看：

消費(fèi)方面，線下服務(wù)性消費(fèi)復(fù)蘇動(dòng)力較強(qiáng)，但受地產(chǎn)銷售拖累，地產(chǎn)鏈消費(fèi)動(dòng)力減弱。同時(shí)，受去年透支效應(yīng)影響，國(guó)內(nèi)汽車銷售也不及預(yù)期。從居民消費(fèi)心態(tài)看，預(yù)防性儲(chǔ)蓄心理仍然較為強(qiáng)烈，可選消費(fèi)更加追求性價(jià)比，部分領(lǐng)域出現(xiàn)了消費(fèi)降級(jí)現(xiàn)象。

投資方面，受地產(chǎn)銷售不振影響，地產(chǎn)新開工投資依然低迷；受終端消費(fèi)不振影響，PPI持續(xù)負(fù)增長(zhǎng)，工業(yè)企業(yè)盈利增長(zhǎng)承壓，抑制投資積極性；基建投資則受限于高基數(shù)和地方政府財(cái)力，獨(dú)木難支。1-4月，工業(yè)企業(yè)營(yíng)收僅同比增長(zhǎng)0.5%，利潤(rùn)同比下降20.6%，雖然降幅較一季度收窄，但企業(yè)投資信心仍待恢復(fù)。

出口方面，歐美發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體需求萎縮，一帶一路和東盟國(guó)家出口表現(xiàn)亮眼，但難以扭轉(zhuǎn)外需走向疲弱的趨勢(shì)。1-4月，我國(guó)出口累計(jì)增長(zhǎng)2.5%，結(jié)構(gòu)上看，對(duì)東盟、非洲出口分別增長(zhǎng)15%和26.9%，對(duì)美國(guó)和歐洲出口分別下滑14.3%和4.3%；5月，整體出口增速轉(zhuǎn)負(fù)，同比下降0.8%。

外需走弱，內(nèi)需疲弱，疊加地產(chǎn)周期仍在探底，地方債風(fēng)險(xiǎn)隱現(xiàn)等特定事件影響，市場(chǎng)對(duì)經(jīng)濟(jì)接下來的走勢(shì)充滿了憂慮。

其實(shí)，這種現(xiàn)象本也正常。經(jīng)過三年疫情沖擊，無(wú)論是國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)還是全球經(jīng)濟(jì)，均積累了大量結(jié)構(gòu)性問題，疊加經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型和地產(chǎn)周期下行等偏長(zhǎng)期因素壓制，經(jīng)濟(jì)的內(nèi)生修復(fù)需要時(shí)間，很難一蹴而就。

今年一季度，需求的快速回暖更多是疫后積壓需求的集中釋放。當(dāng)疫后第一波恢復(fù)性需求填坑結(jié)束后，經(jīng)濟(jì)內(nèi)生性修復(fù)的疲弱狀態(tài)重新顯現(xiàn)，高頻數(shù)據(jù)環(huán)比回落，是可以理解的。雖然不算好信號(hào)，但也不必悲觀解讀，畢竟，經(jīng)濟(jì)內(nèi)生性修復(fù)仍在持續(xù)，當(dāng)前只是處于“青黃不接”的過渡期。

最具說服力的一個(gè)指標(biāo)就是失業(yè)率數(shù)據(jù)。年初以來，受線下服務(wù)業(yè)重啟和持續(xù)景氣驅(qū)動(dòng)，25-59歲人群失業(yè)率持續(xù)回落，截至4月末，數(shù)值為4.2%，處于有數(shù)據(jù)以來（2018年至今）最低水平。

就業(yè)數(shù)據(jù)的好轉(zhuǎn)，對(duì)應(yīng)居民收入的持續(xù)回血。1季度，居民可支配收入同比增長(zhǎng)5.1%，高于名義GDP水平。

收入的增長(zhǎng)，首先被用來修復(fù)資產(chǎn)負(fù)債表，要么償還債務(wù)，要么增加儲(chǔ)蓄，并未全部轉(zhuǎn)化為消費(fèi)，出現(xiàn)了就業(yè)好轉(zhuǎn)、消費(fèi)低迷并存的現(xiàn)象。但隨著居民部門資產(chǎn)負(fù)債表逐步修復(fù)完畢，居民消費(fèi)信心會(huì)明顯抬升，不僅當(dāng)期收入會(huì)更多地用于消費(fèi)，前期預(yù)防性儲(chǔ)蓄也會(huì)重新流向消費(fèi)，助力內(nèi)需持續(xù)回暖。

居民消費(fèi)的回暖，將加速庫(kù)存周期迎來向上拐點(diǎn)，有望帶動(dòng)PPI回正、助力企業(yè)盈利改善，繼而投資回升、收入增長(zhǎng)，經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇便會(huì)步入正反饋循環(huán)。

青黃不接時(shí)，需要的只是等待，投資者不能著急。

當(dāng)前的市場(chǎng)，絕大多數(shù)投資者仍處于虧錢被套狀態(tài)，這個(gè)時(shí)候，需要保持定力，也需要對(duì)經(jīng)濟(jì)前景有正確的認(rèn)識(shí)。很多人之所以底部割肉，是在底部位置受偏悲觀的經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)/分析影響，陷入了“線性思維”，簡(jiǎn)單地把當(dāng)下投射到未來，被各種各樣的“鬼故事”俘獲，忘記了萬(wàn)物皆周期。

線性邏輯下，過去和現(xiàn)在都不太好，所以未來也不太好；周期邏輯下，過去和現(xiàn)在都差強(qiáng)人意，未來大概率會(huì)變好。

老股民都知道，在人人都賺錢時(shí)進(jìn)場(chǎng)，結(jié)局大概率不會(huì)好；在人人都虧錢時(shí)進(jìn)場(chǎng)，結(jié)局大概率比較好，這就是基于周期邏輯的逆向投資。

無(wú)論是經(jīng)濟(jì)還是投資，周期總是勝在最后。周期底部時(shí)，勇敢一點(diǎn)！

【注：市場(chǎng)有風(fēng)險(xiǎn)，投資需謹(jǐn)慎。在任何情況下，本訂閱號(hào)所載信息或所表述意見僅為觀點(diǎn)交流，并不構(gòu)成對(duì)任何人的投資建議。除專門備注外，本文研究數(shù)據(jù)由同花順iFinD提供支持】

本文由“星圖金融研究院”原創(chuàng)，作者為星圖金融研究院副院長(zhǎng)薛洪言。

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