（原標(biāo)題：一級(jí)市場(chǎng)去庫(kù)存：打三折都沒人要）

事情還要從一個(gè)月前說起。

當(dāng)時(shí)，投資界報(bào)道星思半導(dǎo)體打折融資事件《一家B輪公司估值打六折》，反響熱烈。該公司創(chuàng)始人給我們留言時(shí)談及當(dāng)前融資困境：“大家都不投了，而不是擇優(yōu)而投?！?/p>

言外之意，現(xiàn)在還能融到錢就已經(jīng)算不錯(cuò)。反觀還有更嚴(yán)峻的一幕

“別說打六折了，打三折都沒人愿意接?！?/strong>

這樣的感受并非個(gè)例。中國(guó)創(chuàng)投行業(yè)正在發(fā)生一場(chǎng)深刻變遷：以往熟悉的“募-投-管-退”，正在變成“退-募-管-投”。

去庫(kù)存：

項(xiàng)目打折也賣不出去

猶記得去年底，清科研究中心在對(duì)VC/PE機(jī)構(gòu)的調(diào)研中得到了一個(gè)有些意外的答案：大家最關(guān)心的問題，由募資變成了退出。

退出，正在成為機(jī)構(gòu)內(nèi)部最要緊的事，由此引發(fā)的一場(chǎng)劇烈調(diào)整悄然蔓延：

VC/PE退不出去，給不到LP滿意答卷，想要獲取新的call款或募集下一只基金變得更加困難。缺乏可持續(xù)的彈藥，加上不確定的退出前景，投資機(jī)構(gòu)出手更謹(jǐn)慎了，于是壓力傳導(dǎo)到了創(chuàng)業(yè)公司這端。

“估值打折”、“全員搞退出”成為當(dāng)下一級(jí)市場(chǎng)的寫照。隨之而來(lái)，便是業(yè)內(nèi)此起彼伏上演的打折賣老股景象。

如果你在投資人社群里，今年一定能看到“出XX企業(yè)老股，價(jià)格優(yōu)惠，可刀”的吆喝聲。交流一圈下來(lái)，好一點(diǎn)的情況是GP按項(xiàng)目最新估值的六七折開始談，正如某頂級(jí)VC機(jī)構(gòu)最近就以近7折的價(jià)格接了小紅書的老股。

但其實(shí)更多的項(xiàng)目最終成交最多可能也就在五折上下，也有一些類似于SaaS等賽道的項(xiàng)目，持有的投資機(jī)構(gòu)一上來(lái)就直接按五折來(lái)談了，估值砍到腳脖子。

最近業(yè)內(nèi)盛傳，位列中國(guó)大模型五虎之一的知名獨(dú)角獸正在賣老股，持有者系身后LP，掛出的價(jià)格是該公司現(xiàn)融資估值的五折左右。即便在AI大模型如日中天的當(dāng)下，投資方也不惜低價(jià)叫賣，退出心情顯而易見。

而真實(shí)的退出數(shù)據(jù)更加嚴(yán)峻。清科研究中心顯示，今年一季度，中國(guó)股權(quán)投資市場(chǎng)共發(fā)生362筆退出案例，各市場(chǎng)退出活躍度顯著下降，同比下降56.2%。其中，在 IPO方面的退出案例同比下降49.2%；其他各類退出交易情況也不見起色，回購(gòu)、股轉(zhuǎn)和并購(gòu)交易的同比降幅分別為50%、71%和55%。

很多項(xiàng)目即便給出誘人折扣，結(jié)果也并不盡如人意。正如上述數(shù)據(jù)今年一季度VC/PE通過股轉(zhuǎn)交易的退出案例降幅超七成?？梢韵胂?，項(xiàng)目就算打折也難轉(zhuǎn)賣得出去。

“現(xiàn)在情況是，很多項(xiàng)目打三折都退不出來(lái)了?！?/strong>去庫(kù)存，正在成為創(chuàng)投行業(yè)的另一番景象。

一場(chǎng)拉鋸戰(zhàn)

遲遲不見回報(bào)，LP率先站了出來(lái)。

長(zhǎng)三角一家國(guó)資背景的市場(chǎng)化母基金合伙人透露，今年春節(jié)回來(lái)，基金老大便親自牽頭下場(chǎng)，一家一家地約談各家GP，強(qiáng)調(diào)退出問題，并要求子基金詳細(xì)列出今年的退出計(jì)劃。

如今的一級(jí)市場(chǎng)，投進(jìn)什么項(xiàng)目似乎不那么重要了，什么時(shí)候能給LP退出成為最核心的問題，LP只要求實(shí)打?qū)嵉默F(xiàn)金回流。

不久前，華南一家辦LP在社群里咨詢“LP去中基協(xié)投訴基金GP”的相關(guān)事宜，投訴原由基金管理人不好好搞退出。

大致情況是：該子基金中某項(xiàng)目已經(jīng)IPO上市，且已過解禁期兩年，股價(jià)都快跌沒了，但該GP至今仍未有明確退出措施，也不與LP提供被投企業(yè)投后報(bào)告。無(wú)奈之下，LP才想出投訴這一步。

壓力同樣給到創(chuàng)業(yè)公司這邊，部分創(chuàng)始人正面臨投資人傳達(dá)的強(qiáng)烈意志回購(gòu)。

一位不愿具名的投資人透露，所在機(jī)構(gòu)今年的任務(wù)之一就是，說服未完成退出的被投企業(yè)盡快履行回購(gòu)協(xié)議?！拔覀冏罱诩斜P查項(xiàng)目，到了回購(gòu)期還未履約的被投企業(yè)，進(jìn)一步關(guān)注創(chuàng)始人名下的資產(chǎn)狀況?！?/strong>

拋開曾經(jīng)一同暢想的夢(mèng)想與情懷，傷感情的“錢”的問題被擺到了桌面上。這段時(shí)間，投資機(jī)構(gòu)與創(chuàng)業(yè)公司的訴訟明顯多了起來(lái)。

“以往，頭部基金處理投資失敗的項(xiàng)目采取write off的方式，很少主動(dòng)通過訴訟仲裁去爭(zhēng)議解決。但最近兩三年趨勢(shì)變了，很多基金管理人采取主動(dòng)策略，通過訴訟仲裁先發(fā)制人做投后管理。”浩天律師事務(wù)所高級(jí)合伙人朱志彤在清科年會(huì)上聊起這一變化。

年初與華南一家基金交流，發(fā)現(xiàn)對(duì)方的退出成績(jī)尚可，該機(jī)構(gòu)創(chuàng)始合伙人并不掩飾“我們退出不少是靠回購(gòu)。”

相似一幕開始密集出現(xiàn)?！叭ツ晡覀兺ㄟ^回購(gòu)、追繳或訴訟等方式，各類基金的退出資產(chǎn)實(shí)現(xiàn)了創(chuàng)新高。今年我們依然會(huì)繼續(xù)加強(qiáng)退出策略，哪怕是回購(gòu)或者訴訟。”3月初在三亞，一位VC機(jī)構(gòu)老大坦言。

這無(wú)疑是一場(chǎng)焦灼的拉鋸戰(zhàn)。

降低預(yù)期，該退則退

牽一發(fā)而動(dòng)全身，似乎沒有人能夠獨(dú)善其身。

“我會(huì)在深夜接到電話，企業(yè)家說快發(fā)不出工資了。”某本土創(chuàng)投大佬在最近一次分享中談到，作為投資機(jī)構(gòu)，你要不要出錢救企業(yè)？不救，項(xiàng)目可能就會(huì)失敗，之前的投資就打水漂了。

毫無(wú)疑問，這將對(duì)創(chuàng)投基金的投資組合構(gòu)成不小的壓力。

親歷行業(yè)沉浮，達(dá)晨財(cái)智肖冰的體會(huì)愈發(fā)深刻一家機(jī)構(gòu)的核心競(jìng)爭(zhēng)力不僅僅體現(xiàn)在投資能力上，更在于募投管退各個(gè)環(huán)節(jié)的綜合實(shí)力。

他坦言，過去對(duì)于投后管理和增值服務(wù)做的相對(duì)較少，但當(dāng)內(nèi)部開始著手做這些工作，發(fā)現(xiàn)其實(shí)有很多資源是沉睡在那里的，需要喚醒、整合成資源為被投企業(yè)服務(wù)。如今在機(jī)構(gòu)內(nèi)部，投后管理不再是一個(gè)邊緣的、被忽視的部門。

歸根結(jié)底，投資最樸素的道理，就是要真正賺到錢。

適者生存，想起元禾辰坤主管合伙人徐清此前形容，“就像是水，無(wú)論是在杯子里，碗里，還是在缸里，雖然表現(xiàn)出的狀態(tài)不一樣，但要知道自己是誰(shuí)，不要執(zhí)拗于自己的形態(tài)，也不要違背最初的本心，這是特別重要的?！?/p>

降低預(yù)期，放平心態(tài)，并且全神貫注觀察市場(chǎng)變化，在最佳時(shí)機(jī)作出退出決策這可能是當(dāng)下最好的對(duì)策。

“在今天高流動(dòng)性壓力的市場(chǎng)環(huán)境下，我們作為投資人先要管理好自己的心態(tài)。”去年在深圳，紅杉中國(guó)合伙人周逵提醒，投資人的自律謙虛和心懷理想同樣重要，有夢(mèng)想但不沉浸于夢(mèng)想，尊重規(guī)律和面對(duì)現(xiàn)實(shí)，抓住和創(chuàng)造退出機(jī)會(huì)。

畢竟，最完美的退出機(jī)會(huì)總是稍縱即逝。