中美關(guān)系迎轉(zhuǎn)機(jī)，人民幣還會(huì)破7嗎？

　　來(lái)源：中國(guó)金融四十人論壇

　　中國(guó)金融四十人論壇（CF40）高級(jí)研究員管濤指出，未來(lái)匯市面臨的內(nèi)外部市場(chǎng)和政策環(huán)境均面臨較大不確定性和不穩(wěn)定性，既可能向好的方向發(fā)展，也可能向壞的方向發(fā)展，且事態(tài)發(fā)展路徑有可能是時(shí)好時(shí)壞的曲折變化。

　　中美貿(mào)易戰(zhàn)是今年下半年以來(lái)人民幣匯率持續(xù)走低的重要影響因素。11月1日，國(guó)家主席習(xí)近平應(yīng)邀與美國(guó)總統(tǒng)特朗普通話(huà)，中美貿(mào)易關(guān)系出現(xiàn)轉(zhuǎn)機(jī)。人民幣匯率也反彈至10月中旬以來(lái)的最高點(diǎn)。未來(lái)人民幣匯率走勢(shì)如何？

　　中國(guó)金融四十人論壇（CF40）高級(jí)研究員管濤指出，未來(lái)中國(guó)外匯市場(chǎng)面臨的內(nèi)外部市場(chǎng)和政策環(huán)境均面臨較大不確定性和不穩(wěn)定性，既可能總體向好的方向發(fā)展，也可能總體向壞的方向發(fā)展，且事態(tài)發(fā)展路徑有可能是時(shí)好時(shí)壞的曲折變化。不論市場(chǎng)還是政府，都應(yīng)該克服靜態(tài)的單邊、線(xiàn)性思維，以為情況一好就會(huì)永遠(yuǎn)好下去、一壞就會(huì)永遠(yuǎn)壞下去，而應(yīng)該樹(shù)立動(dòng)態(tài)的、發(fā)展演變的觀(guān)點(diǎn)。

　　他指出，從市場(chǎng)來(lái)講，不宜去賭市場(chǎng)的方向，而應(yīng)該積極管理和控制貨幣敞口的風(fēng)險(xiǎn)。從政府來(lái)講，應(yīng)該在情景分析、壓力測(cè)試的基礎(chǔ)上做好應(yīng)對(duì)預(yù)案。目前境內(nèi)外匯市場(chǎng)表現(xiàn)出來(lái)的調(diào)整壓力，主要反映了市場(chǎng)普遍看空情形下，選擇性相信壞消息的影響。

　　因此，穩(wěn)預(yù)期對(duì)于穩(wěn)匯率或者穩(wěn)匯市非常重要。而穩(wěn)預(yù)期不但要靠市場(chǎng)溝通，也要靠市場(chǎng)操作。當(dāng)前形勢(shì)下沒(méi)有無(wú)痛的匯率政策選擇，無(wú)論匯率動(dòng)與不動(dòng)，均有利有弊。

　　適應(yīng)不確定環(huán)境下的外匯市場(chǎng)撰文 | 管濤

　　中美貿(mào)易摩擦是影響今年人民幣匯率走勢(shì)一個(gè)重要因素，但迄今為止對(duì)人民幣匯率是心理沖擊大于實(shí)質(zhì)沖擊。近來(lái)，市場(chǎng)上流行最廣的一句話(huà)是：“不確定性就是最大的確定性”。未來(lái)中國(guó)外匯市場(chǎng)運(yùn)行就面臨以下三方面的不確定性，無(wú)論市場(chǎng)和政府都應(yīng)該克服單邊、線(xiàn)性思維，未雨綢繆、防患未然。

　　中美貿(mào)易摩擦至今對(duì)人民幣匯率心理影響大于實(shí)質(zhì)沖擊

　　今年二季度以來(lái)，既在預(yù)料之中又在意料之外的中美貿(mào)易紛爭(zhēng)逐步升級(jí)，成為影響人民幣匯率走勢(shì)的一個(gè)重要因素。

　　理論上講，貿(mào)易糾紛對(duì)人民幣匯率的影響渠道有三：

　　一是心理渠道，即鑒于人民幣的風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)特征，通過(guò)增加中國(guó)經(jīng)濟(jì)運(yùn)行的不確定性，給人民幣匯率造成調(diào)整壓力；

　　二是貿(mào)易渠道，即通過(guò)影響中國(guó)對(duì)美出口，減少中國(guó)對(duì)美貿(mào)易順差，進(jìn)而影響中國(guó)經(jīng)常項(xiàng)目收支平衡和人民幣匯率走勢(shì)；

　　三是金融渠道，即通過(guò)影響外商來(lái)華投資和對(duì)外直接投資，減少中國(guó)直接投資項(xiàng)下的資本流入，進(jìn)而增加人民幣匯率的變數(shù)。

　　到現(xiàn)在為止，后兩個(gè)渠道的影響有限。雖然前三季度中國(guó)貿(mào)易總順差減少，但對(duì)美雙邊貿(mào)易順差擴(kuò)大，中美兩方的統(tǒng)計(jì)均顯示8、9月份中美月度貿(mào)易失衡連創(chuàng)歷史新高。同時(shí)，中方統(tǒng)計(jì)的前三季度非金融部門(mén)利用外商直接投資同比正增長(zhǎng)，對(duì)外直接投資溫和增長(zhǎng)，上半年國(guó)際收支口徑的直接投資凈流入同比增加4.73倍。聯(lián)合國(guó)貿(mào)發(fā)會(huì)統(tǒng)計(jì)的上半年中國(guó)利用外商直接投資同比增長(zhǎng)6%，規(guī)模名列世界前茅，同期全球外商直接投資流入下降41%，其中美國(guó)降幅高達(dá)73%。

　　可見(jiàn)，貿(mào)易摩擦對(duì)人民幣匯率的影響主要通過(guò)心理渠道發(fā)揮作用。從美國(guó)當(dāng)?shù)貢r(shí)間3月22日公布“301調(diào)查報(bào)告”并威脅對(duì)華進(jìn)口加征關(guān)稅以來(lái)，到10月26日，人民幣兌美元匯率中間價(jià)累計(jì)下跌了6343個(gè)基點(diǎn)，其中收盤(pán)價(jià)相對(duì)于當(dāng)日中間價(jià)偏弱累計(jì)貢獻(xiàn)了貶值4145個(gè)基點(diǎn)，后者占到總跌幅的65%。

　　中美貿(mào)易紛爭(zhēng)演進(jìn)的三種可能性

　　一種是互征進(jìn)口關(guān)稅的措施對(duì)雙方經(jīng)濟(jì)影響都不大，貿(mào)易摩擦有可能不斷升級(jí)。例如，第一批500億美元進(jìn)口商品互相加征25%關(guān)稅的措施，相對(duì)于中美兩國(guó)的經(jīng)濟(jì)和貿(mào)易體量來(lái)講均規(guī)模有限、影響較小，所以招致了第二批關(guān)稅打擊和報(bào)復(fù)措施的迅速出臺(tái)。

　　一種是互征關(guān)稅的過(guò)程中，一方感覺(jué)到?jīng)_擊太大，難以承受，則可能在磋商中做出妥協(xié)。例如，由于加拿大和墨西哥對(duì)美國(guó)出口市場(chǎng)依賴(lài)過(guò)大，難以承受關(guān)稅戰(zhàn)的損失，而被迫接受北美貿(mào)易協(xié)定重新談判的結(jié)果，重新簽訂了“美加墨貿(mào)易協(xié)定”。

　　再一種是互征關(guān)稅對(duì)雙方經(jīng)濟(jì)的負(fù)面影響都比較大，從而雙方有可能坐下來(lái)談判，磋商解決分歧。隨著第二批美國(guó)對(duì)華2000億美元進(jìn)口商品加征10%的關(guān)稅，中國(guó)對(duì)美600億美元進(jìn)口商品加征5-10%的關(guān)稅，對(duì)兩國(guó)經(jīng)濟(jì)和貿(mào)易的影響面擴(kuò)大，雙方都能夠更加深刻地感受到貿(mào)易沖突造成的痛楚，這有助于雙方軟化對(duì)抗的立場(chǎng)，增強(qiáng)對(duì)話(huà)的意愿。

　　中國(guó)外匯市場(chǎng)運(yùn)行的三種前景

　　一種是基準(zhǔn)情形，即如果實(shí)際結(jié)果像市場(chǎng)預(yù)期的一般，比如對(duì)美貿(mào)易順差如期減少但經(jīng)常項(xiàng)目依然總體順差、外資流入如期減緩但直接投資依然凈流入，則利空出盡，不排除匯市止跌企穩(wěn)。

　　一種是好的情形，即如果實(shí)際結(jié)果比市場(chǎng)預(yù)期的好，比如因短期內(nèi)美國(guó)難以找到替代供應(yīng)商且美國(guó)經(jīng)濟(jì)繼續(xù)強(qiáng)勁，中國(guó)對(duì)美貿(mào)易順差居高不下，同時(shí)中國(guó)依然保持對(duì)外資的吸引力，則市場(chǎng)情緒可能改善，不排除匯市出現(xiàn)反彈。

　　再一種是壞的情形，即如果實(shí)際結(jié)果比市場(chǎng)預(yù)期的壞，比如中國(guó)對(duì)美貿(mào)易順差超預(yù)期地驟然萎縮且經(jīng)常項(xiàng)目出現(xiàn)逆差，外商來(lái)華投資急速放緩，境內(nèi)對(duì)外投資快速增長(zhǎng)，且直接投資凈流入大幅收窄甚至出現(xiàn)凈流出，則市場(chǎng)情緒可能進(jìn)一步惡化，匯市繼續(xù)尋底。

　　中國(guó)外匯政策操作的三種情形

　　一種是基準(zhǔn)情形，即如果市場(chǎng)相信政府有基礎(chǔ)、有能力、有信心保持人民幣匯率在合理均衡水平上的基本穩(wěn)定，則市場(chǎng)不會(huì)主動(dòng)攻擊人民幣，因?yàn)闆Q定做空人民幣賺不賺錢(qián)的不是投資者的分析而是匯價(jià)在哪里。

　　一種是好的情形，即如果國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)企穩(wěn)、中美重啟貿(mào)易談判、美元重新走弱，則人民幣匯率穩(wěn)定有基本面的支持，甚至不排除重新振蕩升值（如2017年至2018年初的情形）。

　　再一種是壞的情形，即如果國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)繼續(xù)下行、中美貿(mào)易摩擦升級(jí)、美元延續(xù)強(qiáng)勢(shì)，則此時(shí)將考驗(yàn)政府如何進(jìn)行本外幣政策協(xié)調(diào)，以及如何綜合運(yùn)用匯率、儲(chǔ)備、管制等外匯政策工具。

　　主要結(jié)論與建議

　　第一，未來(lái)中國(guó)外匯市場(chǎng)面臨的內(nèi)外部市場(chǎng)和政策環(huán)境均面臨較大不確定性和不穩(wěn)定性，既可能總體向好的方向發(fā)展，也可能總體向壞的方向發(fā)展，且事態(tài)發(fā)展路徑有可能是時(shí)好時(shí)壞的曲折變化。立足當(dāng)前展望未來(lái)，各方看法見(jiàn)仁見(jiàn)智，不必強(qiáng)求一致。不論市場(chǎng)還是政府，都應(yīng)該克服靜態(tài)的單邊、線(xiàn)性思維，以為情況一好就會(huì)永遠(yuǎn)好下去、一壞就會(huì)永遠(yuǎn)壞下去，而應(yīng)該樹(shù)立動(dòng)態(tài)的、發(fā)展演變的觀(guān)點(diǎn)。

　　第二，從市場(chǎng)來(lái)講，不宜去賭市場(chǎng)的方向，而應(yīng)該積極管理和控制貨幣敞口的風(fēng)險(xiǎn)。今年以來(lái)人民幣匯率先漲后跌、雙向波動(dòng)的經(jīng)驗(yàn)表明，在匯率浮動(dòng)時(shí)代，如果不主動(dòng)管控匯率風(fēng)險(xiǎn)，則很可能侵蝕主業(yè)利潤(rùn)。同時(shí)，從1994年初匯率并軌以來(lái)的經(jīng)驗(yàn)看，不以炒匯為生的絕大多數(shù)市場(chǎng)主體應(yīng)該在大趨勢(shì)中把握大變局，避免追漲殺跌。過(guò)去二十多年做空人民幣匯率之所以失敗，主要是沒(méi)有把握住中國(guó)經(jīng)濟(jì)快速增長(zhǎng)的長(zhǎng)期趨勢(shì)，而被短期的市場(chǎng)波動(dòng)所困擾。

　　第三，從政府來(lái)講，應(yīng)該在情景分析、壓力測(cè)試的基礎(chǔ)上做好應(yīng)對(duì)預(yù)案。目前境內(nèi)外匯市場(chǎng)表現(xiàn)出來(lái)的調(diào)整壓力，主要反映了市場(chǎng)普遍看空情形下，選擇性相信壞消息的影響。因此，穩(wěn)預(yù)期對(duì)于穩(wěn)匯率或者穩(wěn)匯市非常重要。而穩(wěn)預(yù)期不但要靠市場(chǎng)溝通，也要靠市場(chǎng)操作。當(dāng)前形勢(shì)下沒(méi)有無(wú)痛的匯率政策選擇，無(wú)論匯率動(dòng)與不動(dòng)，均有利有弊。政府應(yīng)盡早確定政策目標(biāo)，確定以后就不要輕易搖擺，所采取的政策手段與工具同政策目標(biāo)保持一致。“8.11”匯改以來(lái)的實(shí)踐表明，可信度和公信力是匯率政策和改革成功的關(guān)鍵。

　　原標(biāo)題：貿(mào)易戰(zhàn)迎轉(zhuǎn)機(jī)，人民幣還會(huì)破7嗎？

責(zé)任編輯：李彥麗