（原標題：出乎意料！降準利好來襲，債市走出"低潮"，一級市場信心大增，后市怎么走？）

大幅波動之后，債市逐步走出“負反饋”。

11月24日，在降準預期刺激之下，國債期貨繼續(xù)走高，10年期主力合約漲0.13%，5年期主力合約漲0.13%，2年期主力合約漲0.04%。

在一級市場，上周取消發(fā)行的小高潮也出現了顯著的緩解，本周日均取消發(fā)行規(guī)模降低，部分發(fā)行人下調簿記建檔申購區(qū)間。

市場人士認為，當前資金面水平再度寬松，市場投資者降準預期升溫，在降準落地之前，市場表現偏強的概率偏高。但需要注意，因為未來長時間看，國內經濟在疫情影響減弱和房地產支持政策落地的情況下會出現回暖，因此明年債市交易應偏謹慎一些。

降準預期拉升債市

日前召開的國務院常務會議提出，要適時適度運用降準等貨幣政策工具，保持流動性合理充裕。

東方金誠首席宏觀分析師王青在接受媒體采訪時表示，此次國常會提及降準，釋放了宏觀政策向穩(wěn)增長方向加力的信號，有助于提振市場信心，對沖近期疫情升溫對經濟運行的擾動，助力今年底明年初穩(wěn)增長保就業(yè)。同時，當前國內物價形勢溫和，加之監(jiān)管層匯市調控工具豐富，人民幣有能力保持較強韌性，這意味著國內貨幣政策有條件“以我為主”。

王青表示，回顧2017年以來的歷次降準，除2018年4月由央行率先正式公布外，其余12次降準均事先通過國常會等場合提前作出安排，央行后續(xù)跟進正式宣布。由此，預計在未來一至兩周內，央行將正式宣布降準落地。

“出乎意料！”上海一家機構的自營部門負責人對券商中國記者表示，此前一些機構分析降準已經不在近期的政策層考慮范圍之內，最新的提法令債券市場“驚喜”。

債券市場也聞聲而動。11月24日，國債期貨全線走高，10年期主力合約盤中一度漲0.28%。11月23日現券尾盤收益率也繼續(xù)下行，十債活躍券收益率逼近區(qū)間下沿2.75%。24日現券收益率有所回調，但仍保持在2.8%以下。

“從債券策略的角度來看，當前資金面水平再度寬松，市場投資者降準預期升溫，在降準落地之前，市場表現偏強的概率偏高。”德邦證券固定收益首席分析師徐亮表示。

中信證券首席經濟學家明明也表示，本次國常會對降準預告后，實際降準落地時點或將較快到來，略超預期的降準將會給近期對貨幣政策預期悲觀、陷入贖回潮擔憂的債券市場注入信心，預計利率將迎來一輪回落。

不過，市場對于中長期走勢仍然謹慎。“本次降準落地后，后續(xù)貨幣政策進一步寬松的想象空間更小，預計政策層面將呈現更多寬信用的政策空間，利率走勢又將回到疫情發(fā)展、寬信用政策落地、流動性緊平衡、基本面曲折修復的邏輯中來，長端利率仍然難以擺脫震蕩格局，建議見好就收、且戰(zhàn)且退。”明明表示。

徐亮也指出，長時間看，國內經濟在疫情影響減弱和房地產支持政策落地的情況下會出現回暖，因此明年債市交易應偏謹慎一些，再疊加市場投資者已經較樂觀，10年期國債利率快速下行到2.75%左右已經反映了大部分的預期，因此當前如果買入債券，則需要選擇確定性更高一些的期限或品種。

一級市場漸趨平穩(wěn)

由于近期的債市波動，債券一級市場本月出現了顯著的取消發(fā)行“小高潮”。Wind數據顯示，截至11月24日，本月包括公司債、企業(yè)債、中期票據、短融等口徑在內的信用債取消發(fā)行了73只，總規(guī)模達到564.9億元，大幅超過10月的169.3億元。

市場波動是取消發(fā)行的主要原因之一。“22黃發(fā)D2”就在公告中表示，由于近期市場波動較大，經發(fā)行人，主承銷商與投資人協(xié)商一致，決定取消發(fā)行本期債券。

徐亮認為，市場波動帶來了多個因素變化，從而影響一級市場發(fā)行。他指出，11月以來，無風險利率快速上行，信用債利差也大幅上行，推升融資成本，發(fā)行人會主動取消發(fā)行，以觀望更好的發(fā)債窗口。同時，債市調整下，大幅回撤造成機構贖回壓力增大，投資者對信用債的配置需求減弱，供給也相應調整。此外，流動性因素亦有影響，市場貨幣流動性寬松預期降溫，債券市場融資阻力上升，部分發(fā)行人選擇取消發(fā)行。

從行情走勢上來看，取消發(fā)行和二級市場行情有顯著關聯(lián)。中證鵬元研發(fā)部資深研究員張琦就觀察到，11月14日，國債利率曲線短端上行約20BP，長短上行約10BP。受利率抬升影響，11月10日-15日，取消發(fā)行公告也較為密集，取消發(fā)行的數量占比超過50%，多家發(fā)行人披露的推遲或取消發(fā)行公告表示因“近期市場波動較大”等因素取消發(fā)行。

不過，隨著債券市場逐步企穩(wěn)。近期一級市場也出現了一些回暖的跡象。本周僅有兩只債券公告取消發(fā)行，總規(guī)模僅有14億元。而在過去兩周，僅僅11月15日就有11只債券取消發(fā)行。11月18日也有4只債券取消發(fā)行。

“此次取消發(fā)行持續(xù)時間不會過長。本次債市調整的原因主要在于資金面的收斂和經濟向好的預期升溫，當前資金有松下來的跡象。”徐亮對記者表示，經濟預期方面，以“二十條優(yōu)化措施”為代表的疫情防控政策的調整，使多數投資者認為經濟有望得到迅速復蘇。經濟上行預期下，投資者傾向將資金從債市轉移到股市中。但是近期部分城市疫情形勢嚴峻，針對目前疫情防控政策調整的擔憂漸起，經濟短期依然存在壓力。另外，盡管地產刺激政策的推出使投資者期望升溫，但短期內房地產市場難以得到明顯改善。房市仍處于疲軟狀態(tài)，居民投資房市的意愿低，疫情持續(xù)影響下，宏觀預期未能有效傳導至微觀主體中。

張琦對記者表示，從歷史的“取消潮”事件看，一般情況下，取消發(fā)行的現象在第二個月會減緩，連續(xù)兩個月發(fā)生的情況比較少見，僅在2017年3月-4月出現一次。持續(xù)時間長短與利率上行預期相關?，F階段，債市短期調整到位，利率上行空間有限，后續(xù)再度發(fā)生概率較低。

前述機構自營負責人表示，當前債券市場長牛的趨勢已經出現了波折，市場可能進入波動階段，無論是一級還是二級市場都不要急于做出判斷，謹慎觀察可能更為恰當。

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